金评天下丨万科债务展期背后的化债困局 热点

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金融投资报评论员 刘柯

就在市场对万科债务首次展期争论不休的时候，中国证监会发布《商业不动产投资信托基金试点公告(征求意见稿)》，此举被认为是地产行业市场化化债的一个突破口。于是，很多人把万科即将于12月到期的这笔20亿元债务与监管层商业不动产REITs试点联系了起来，认为是市场化化债加速期到来。

但是，市场化化债也许更难。万科的信用危机，来源于对一笔名为“22万科MTN004”的20亿元中期票据展期，这是万科债券兑付首度出现“展期”的说法。而在此前，万科的债券都是按期还本付息，原因就是大股东深圳地铁不断拆借资金给它。截至今年11月底，深圳地铁已累计向万科提供借款291.3亿元，直到这次区区20亿元的债务展期。

那么，为什么万科要在这个时候选择展期呢？前面说了，深圳地铁已经借出近300亿元。根据万科与深圳地铁签署的《关于股东借款及资产担保的框架协议》，结合万科公告中披露的信息，目前至2025年度股东大会召开(预期不迟于2026年6月30日)，万科可从深圳地铁提出的借款余额只有22.9亿元。也就是说，靠深圳地铁借款来还债已经余额不足。而从万科自身“回血”的情况看，由于经营收入大幅下降，净利润巨额亏损，要靠日常经营还债也不现实，因此，市场化化债不得不提上议事日程。尽管债务展期会让企业信誉资质下降，标普就已将万科评级从“B-”下调至“CCC-”，而且是在短短23天内的连续降级，由此带来的直接影响就是“股债双杀”，本周一万科多只债券因大幅下跌而临时停牌，“21万科04”的面值居然跌到34元左右(面值为100元)。

那么，商业不动产REITs加速启动又能不能拯救万科呢？很难。商业不动产REITs 需要有企业自持商业地产资产，而万科主要是住宅开发，旗下能变现的商业地产资产并不多，商业不动产REITs更多会利好像华润置地(万象城)、新城控股(五吾悦广场)、华侨城(欢乐谷)这样的综合性开发商。而且，在目前房地产市场整体调整的情况下，这样的信托产品最多也就是增加折价的流动性，不会有丝毫溢价。对于开发商来说，还会有大额的计提在那摆着，并非什么利好，很多商业不动产REITs也许会无人问津。

没有国资大股东源源不断地借款输血，也指望不上商业不动产REITs资产证券化输血，万科未来几年要靠自己翻身确实很艰难。毕竟，2026年其境内债务就高达120亿元。房地产行业体量太大，向上和向下的惯性都有巨大的长尾效应，要出清需要时间，就看万科是否耗得起。如果能熬过2026年，才能说熬到了拐点，这还得看房地产行业的整体情况。